3月份，受相关信用事件及人民币持续贬值影响，“融资铜”启动了去泡沫化进程。而融资铜“去泡沫化”带来两个方面的后果：一是套利空间缩减，融资铜不得不部分变现；二是不得不通过转口或者出口来环节过剩的压力。然而，内外比价、加工费、贸易升贴水、LME铜曲线结构、资金成本和LME仓储新规等因素都制约了中国铜出口规模，短期国内过剩压力难以缓解。

　　从内外比价来看，截至3月21日，沪铜1406合约和LME三个月铜比价为6.97，铜正常进口亏损为2106元/吨，较3月中旬的3000元/吨以上的亏损有所收敛。

　　铜产出有三种方式，我们测算了一下，除了来料加工的铜出口外，其他方式出口都是亏损的。以3月21日LME三个月铜收盘价6479.25美元为基价，如果是普通的铜出口亏损2174美元/吨；而来料加工贸易方式出口不收取关税，因此出口盈利为180.6美元/吨。

　　然而，上面的出口单纯是指运往保税区仓库。从比价和运输途径来看，国内铜冶炼企业可以很方便的通过进料加工手册途径将铜运至保税区卖掉（视为出口），获得保税区升水和加工费盈利，以减少亏损。然而，对冶炼厂来说，并无动力将其货拉至LME交割库，因为这将增加成本，导致出口亏损，实际上铜出口很大程度上表现为大量的铜滞留在保税区仓库，这导致保税区铜库存继续攀升。一旦，后市比价修复，进口出现盈利的话，那么大量的保税区铜将报关流入国内现货市场，带给铜价的是新一轮下跌。

　　驱动铜从国内仓库或者保税区流向LME市场的一个重要条件是LME铜曲线呈现back结构，以及LME铜仓储有优惠的措施。不然，国内铜很难逆向流向LME仓库。观察历史数据发现，近年来中国铜出口已经发生过两次：一次在2011年上半年，LME逆价差最高到每吨60美元，导致15万吨左右的铜从中国流出，转入LME库存系统。其中不少被认为是来自上海保税仓库区；另一次是2012年上半年，当日LME现货较三个月期货的逆价差一度升至每吨114美元，2012年5月中国冶炼商在LME仓库当月交割了10万吨。

　　因此，要引发更大规模的库存重新配置，将需要以LME现货溢价和仓储上提供更大的激励。实际上，我们观察数据发现，2月26日，LME铜现货较三个月期铜逆价差一度达到过78美元的水准。然而，由于欧美铜消费疲软，海外机构存货不足以导致LME铜现货供应在很长时间内保持溢价的水平，3月21日，LME铜现货溢价下滑至9.25美元/吨，LME铜曲线前端并没有升向过去曾抵消中国吸引进口力量的水位。中国铜出口利润并不能有确切的保障，反而在缩减，这打消了中冶炼商在LME仓库交割的积极性。

　　此外，4月1日起，LME将实施新的仓储规则。新的仓储规则强制要求交付排队时间超过50天的仓库对外的金属交付量必须超过金属存入量。此外，伦敦金属交易所还推出了包括限制仓库收取用户租金等其他辅助整顿措施，打击仓储公司囤积金属铝、人为抬高现货溢价等“侵犯客户权益”的行为。在LME实施新规则之后，LME库存融资将进一步压缩，现货溢价将理性回归。